文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 管涛　　

　　最近人民币汇率止跌回升，与外汇供求关系改善和美元指数震荡整理均有一定关系，但更重要的力量是来自逆周期调控下的人民币汇率“易涨难跌”。

　　今年以来人民币汇率逆势走强

　　去年下半年，当人民币兑美元汇率（以下简称人民币汇率）一路下跌，跌近7比1的重要关口时，国内又开始激辩守7还是破7，保汇率还是保储备。但进入新的一年，这方面的压力和争议突然销声匿迹。截止3月15日，人民币兑美元汇率中间价为6.7167比1，较去年11月1日的低点6.9670比1反弹了3.73%，2月底3月初还一度升破6.70比1，现已远离那个心理关口。

　　今年人民币汇率是迎着美元高位震荡逆势走高。年初至3月15日的前2个半月时间，美元指数先跌后涨，在去年反弹4.14%的基础上进一步上涨0.18%，其中，1月份下跌0.85%，2月份上涨0.70%，3月份上半月上涨0.34%。同期，人民币汇率累计上涨2.18%，其中，1月份涨2.40%，2月份涨0.19%，3月份上半月跌0.40%（见图1）。

　　今年人民币强势不仅表现为兑美元双边汇率升值，还表现为对大部分主要贸易伙伴货币汇率升值导致的多边汇率走强，与去年初的行情极为相似。

　　今年前2个半月，人民币对中国外汇交易中心交易的包括美元在内的24个外币中的19个货币升值（去年全年仅对11个货币升值），CFETS（中国外汇交易中心口径）人民币汇率指数升值2.06%；去年年初至同年3月16日，人民币兑美元汇率升值3.16%，CFETS指数升值1.34%（见图2和图3）。

　　可见，在人民币双边汇率升幅略低于的情况下，今年人民币多边汇率的升幅已超过了上年同期，并一举收回了去年全年CFETS指数1.66%的跌幅。

　　图1 人民币汇率中间价与美元指数

　　（单位：元人民币/美元）

　　图2 中国外汇交易中心人民币外币交易的汇率变化（单位：%）

　　图3 三个口径的人民币汇率指数

　　外汇供求关系变化难以完全解释近期的强势人民币

　　现行人民币汇率中间价报价机制为“中间价=上日收盘价+篮子货币汇率走势+逆周期因子”。市场供求直接作用的对象应该是其中的“上日收盘价”：如果境内外汇供大于求，人民币汇率收盘价相对当日中间价通常偏强（价差为负值）；反之，则偏弱（价差为正值）。

　　从结售汇数据和收盘价偏离情况看，今年1月份人民币汇率走强确与境内外汇供求关系改善有关。当月，反映境内外汇供求状况的银行即远期（含期权）结售汇合计顺差101亿美元，同比、环比均有较大增幅（见图4）。同期，收盘价相对当日中间价时强时弱，其中收盘价偏强的天数占到22个交易日的45.5%，较上季平均占比上升了15.5个百分点（见图5）；人民币汇率中间价累计上涨一毛六分钱（1607个基点），其中收盘价相对中间价偏强累计贡献了三分三厘钱（330个基点），贡献了中间价涨幅的20.5%。

　　图4 银行即远期（含期权）结售汇差额（单位：亿美元）

　　注：（1）银行即远期结售汇差额（含期权）=即期结售汇差额+未到期远期结售汇差额变动额+未到期期权Delta净敞口变动额；（2）前两项合计即为银行即远期结售汇差额合计

　　图5 人民币汇率收盘价相对中间价的偏离程度（单位：%；个基点）

　　注：（1）2019年3月份数据为截止15日；（2）收盘价相对中间价总体偏强为负值，总体偏弱为正值。

　　但是，1月份的情况并不能说明今年以来的总体情形。且不说2月份以后境内外汇形势能否一如1月份那样强劲，即使从前述人民币汇率中间价报价机制入手分析，也很难得出供求关系推动人民币升值的简单结论。

　　今年前2个半月，收盘价相对当日中间价时强时弱，其中收盘价偏强的天数占到48个交易日的45.8%，较上季平均占比上升了15.8个百分点（见图5）。

　　然而，这只能表明去年第二季度以来逐步积聚的人民币贬值压力有所消退，却不能证明其已转为明显的升值趋势（去年第一季度，收盘价偏强的交易日明显偏多，则呈现出升值情形下市场的顺周期性特征）。

　　从收盘价相对中间价的偏离程度看，对于人民币坚挺的支持作用有限。今年前2个半月，人民币汇率中间价累计上涨一毛五分钱（1465个基点），收盘价相对中间价总体偏强，累计贡献了九厘钱（89个基点），仅相当于同期中间价升幅的6.1%。其中，自2月份以来，收盘价相对中间价总体偏弱：2月份，累计偏弱九厘钱（94个基点），对当期人民币汇率中间价升值一分二厘钱（124个基点）为负贡献；3月份上半月，累计偏弱一分五厘钱（147个基点），对当期贬值两分七厘钱（266个基点）贡献了55.5%（见图5）。

　　人民币汇率涨跌与外汇供求无必然关系。1月份，银行即远期结售汇（含期权）顺差，人民币升值。2月份，即远期结售汇（含期权）转为逆差47亿美元（见图4）。但无论从月末时点数还是从月平均数看，当月人民币汇率中间价较上月均有所升值，月末中间价升值0.19%，月平均中间价升值0.79%（1月份为分别升值2.40%和1.41%）（见图6）。

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